渗透率加速提升，供应链能力成核心竞争力之一：中国线上实物零售额在疫情后恢复迅速，实物零售线年月渗透率峰值在11月超过30％，符合我们的预期。疫情后，快消、医疗健康、生鲜等原线上渗透率较低的细分品类迸发出强劲的增长势头；同时拥有自有物流服务体系的电商参与者能够安全、高效地保障消费者用户体验以及线上零售业务的稳健性。我们持续看好私域电商和新零售领域的增长机会：建立在社交媒介基础之上，通过社交活动、内容分享等方式以获客并达成交易的私域电商蕴含可持续的潜力；在线上流量红利见顶以及线下消费需求仍在缓慢恢复的大趋势下，将线上流量和线下供应链结合起来，构建核心竞争力，“全渠道”将会成为用户消费的新常态。

　　■线上娱乐需求和用户参与度快速提升：受疫情影响，用户居家时长增加，线下文娱活动开展受限，用户娱乐需求进一步转向线上。在线游戏、长短视频、在线音乐在疫情期间需求骤升。2020年从国内游戏市场从同期驱动力来看，ARPU的动力远大于玩家数的增长；2021年，虽然游戏行业面临同比高基数压力，但我们看好新爆款游戏的增量贡献，增长动力或从原有的头部游戏实现切换，海外市场仍然是开疆扩土的重要阵地。在后疫情时期，不同的线上娱乐形式也受到“后劲”，比如线下活动受限长视频内容的后续供给，头部用户付费意愿下滑也影响了秀场直播行业变现；但对于游戏、短视频、大流量平台的内容消费需求相对稳健增长。

　　①电商行业可见度仍然相对较高，并且疫情后的结构性增长机会可持续。推荐京东（相对激进的增长战略持续，供应链核心优势巩固，超市品类成为关键增长引擎），阿里巴巴（外部环境改变不改核心市场平台稳健变现，电商基础设施布局完善，生态内多业务协同拓宽业务边界），拼多多（差异化经营优势显著，农产品电商及用户ARPU对GMV的驱动“后劲”将显现，规模效应下盈利能力改善可期）。

　　②娱乐赛道，我们看好用户盘还在扩张期的流量平台以及头部或细分赛道的头部流量平台，高用户群蕴含广告、直播、电商等变现潜力。推荐腾讯（爆款新游接力游戏增长引擎，社交广告长期动力充沛，小程序和支付基础设施助力企业数字化运营和营销）、网易（游戏研运能力行业领先，爆款新游可期，云音乐和在线教育板块高增长）、哔哩哔哩（用户扩张超预期，直播和广告变现随流量盘扩张，针对年轻用户营销的优选平台）、头部短视频平台（高流量吸引线上广告预算，UGC电商变现潜力释放，全民生产和消费的短视频内容成为信息传导的重要通路）。

　　③从助力企业和商家运营数字化的角度，我们看好微盟和有赞（依托微信生态流量和基础设施，私域流量的电商变现潜力日益显现，SaaS服务助力商家数字化运营）、金山软件（信创逐步释放收入潜力，游戏运营能力稳健，双引擎驱动利润增长）。

　　■风险提示：宏观经济增长放缓影响消费能力与意愿；在线娱乐行业在同比高基数基础上增速显著放缓；国际局势不确定性影响海外业务扩张；不同类型应用对互联网用户时长竞争加剧；互联网行业监管趋严，或影响未来兼并收购活动的开展。返回搜狐，查看更多