沪铜7月延续相对高位的区间震荡，交投区间集中在6.7-6.95万元/吨间。内外铜市交投情绪有明显变化：1）美联储7月如预期加息并未给风险资产带来压力，市场对美国实体经济的韧性肯定性较强；2）国内降息落实后，市场对利空数据的兴趣转淡，更愿意对经济活动中的亮点定价。反映在标的层面，尽管美联储对下次议息会议是否加息持开放态度，但市场普遍认为已非常接近此轮利率拐点，美元指数也曾一度跌破100，不过我们认为，美元指数在利率峰值平台的表现偏迟滞，铜价对美元指数的反映也相对钝化。行情角度，人民币结束贬值转为升值以及国内股市预期转强，对铜价高位震荡仍可能向上冲高的指引更强。

　　供应方面，洛钼刚果电铜恢复发货，智利供应弱、秘鲁恢复强，7月下旬进口铜精矿TC继续上调到93.05，铜精矿进口货源稳定，上半年精矿进口同比累增7.6%，原料端继续支持国内精铜产出。不过夏季国内精铜生产交替检修较多，市场普遍预计7月精铜产量仍会有环比减量，8月相对小增。

　　需求方面，国内正处消费淡季，现货端SMM1#电解铜升水较上月快速收窄，不过月底最后一个交易日升水报价提高到160元/吨，广东现铜贴水交投。SMM铜材、电铜制杆、铜管等综合开工率都有下滑，仅有铜箔相对持平。库存上，上月现货进口比价短暂打开背景下，保税区铜库存向国内转移，SMM境内库回升到11.59万吨，保税区库存降至5万吨水平。

　　消费淡季、库存低位流入、现货升水缩窄，沪铜盘面跨期价差明显收窄，盘面仍维持小back结构，预计随着宏观定价偏积极的交易情绪，且消费上的“金九银十”效应，2309、2310合约较远月的升水幅度可能走高，正套为主。

　　2、跨市套利机会 汇率影响下，铜价形态内强外弱，伦铜长期纠结在8500美元一线万吨，且注销仓单占比持续在极低位震荡，反映海外铜供求稳定。铜价继续上冲的动力首先依靠国内，其次才是市场对美国经济数据的进一步解读。倾向跨市比价延续震荡，进口窗口仍能短暂打开。

　　本月美国非农偏弱和通胀超预期下降一度打压加息预期，叠加国内政策频现积极信号，宏观因素带动有色整体偏强。不过美联储会议未提供增量信息，鲍威尔表态依然为后续加息留有余地，预期继续跟随经济数据摇摆，美元仍有反弹可能性或将压制有色表现持续性。国内政治局会议后关注相关政策落地情况。

　　成本方面，7月氧化铝和动力煤均企稳反弹，阳极止跌，电解铝平均成本有所抬升，铝厂利润维持较好水平，自备电利润仍在3000元以上。成本继续向上驱动有限，预计不会对铝价带来明显推动。

　　供需方面，云南地区复产速度很快，周均复产接近30万吨，8月有望实现180万吨产能净增量。四川大运会减压负荷对当地生产影响有限。海关数据显示6月原铝净进口约5.6万吨环比略有下降，7月初进口窗口短暂打开，部分保税区库存有流入机会，后续进口量维持较高水平。三季度整体供应边际增量显著。需求方面，7月SMM数据显示国内铝下游开工率延续下滑，低于去年同期水平，加工端产能过剩。国内房地产数据依然差，6月投资疲软，新开工销售进一步下滑，竣工增速放缓，等待地产政策落地。供增需降是普遍预期，但从直观的库存上来看，7月铝锭微增1万吨至53.6万吨，铝棒下降7万吨至7.5万吨，累库迹象不明显，库存仍在历史低位，预期差给沪铝带来支撑，关注在途货源陆续到货后能否在库存上兑现。

　　总体来看，8月国内政策处于关键窗口期，情绪提振仍可能出现。产业方面淡季累库缓慢以及虚实比偏高令沪铝具备韧性，基本面边际向弱，预计七八月市场有明显过剩。近期现货反馈开始转弱，基差大幅收窄，多头优势在削弱，但如果累库继续迟缓则下一个旺季预期可能令铝价再度乐观。8月沪铝维持震荡趋势可能性大，预计继续围绕万八拉锯，高抛低吸对待。跨期套利上来看，市场等待库存对需求的验证，随着月差大幅收缩短期套利空间有限，等待旺季正套再度入场机会。

　　7月国内低库存引导原铝现货进口窗口短暂打开，后续进口仍将维持较高水平，当前沪伦比处于高位，累库阶段内外跨市维持进口盈利后正套参与安全边际更高。

　　7月投资者期待国内更多刺激政策，美6月CPI超预期回落至3%，市场开始计价美联储7月最后一次加息25个基点，宏观氛围整体转暖。但是基本面供大于求预期不改，下游对高锌价接受度较差。宏观和基本面劈叉下，多空谨慎，锌价维持窄幅震荡格局。

　　传统淡季，基本面整体偏弱，1）供应端：7月炼厂常规检修和设备检修增多，国内矿山向炼厂让利出货，内外矿TC劈叉，原料端维持宽松。低价进口锭持续冲击国内市场，对冲检修减量，打压现货升水，供应预期平稳。2）需求端：6月基建投资、家电产出延续向好态势，但地产新开工累计同比下滑24.3%，南方梅雨季和台风陆续影响，需求端处于传统淡季下。3）库存端：欧洲炼厂陆续复产，而需求疲弱，7月中下旬LME锌再遇集中交仓，库存走高至9.6万吨。SMM锌社库月内震荡走高至12.4万吨。基本面供大于求格局不改。

　　展望8月，炼厂常规检修有望进一步增加，但内强外弱格局延续，进口锭仍有望补充国内减量，市场期待“金九银十”旺季，基本面矛盾不明显。8月锌价低位震荡概率大，侧重观察实际消费和宏观情绪的共振时点，以明确方向性操作。跨期套利上来看，等待库存验证实际消费好转情况，旺季正套为主。

　　6月精炼锌进口超预期录得4.53万吨，创2021年5月以来最高水平，7月低价进口锭持续冲击国内市场，压制国内现货升水。基本面格局上，海外需求端延续疲弱，集中交仓压力不减；国内传统检修季和传统旺季预期下，锌价内强外弱仍延续，未来进口窗口维持间歇打开为主。跨市套利以进口窗口关闭后做反套为主。

　　在伦铅率先软逼仓之后，7月中旬沪铅在强现实支撑下，再现软逼仓行情，沪铅价格上探1.62万元/吨高位，8月关注基本面和资金面对高铅价的支撑力度。

　　1）资金面：07合约交割过后，铅库存不及预期，多头大举入场，沪铅加权总持仓一度突破18万手，带动铅多头高位虽有减仓，但持仓库存比依然偏高，仍需基本面判断铅是否有进一步拉涨空间。2）供应端，7-8月原、再生炼厂检修后复产兑现，铅精矿维持紧张，7月国产矿TC低位持稳，8月部分矿山预计国产矿TC下调至800-850元/金属吨，进口TC维持40-60美元/干吨未松动，比价依旧不利于进口；废电瓶供应仍偏紧，再生铅开工提升有限。不过，虽然原料端制约供给弹性，但供应环比预增不改。3)消费端：7月铅锭出口间歇打开，缓解部分累库压力；下游拿货较6月有所好转，但终端消费改善不足。头部电池企业二次调涨电池价格，经销商拿货积极性受打压。4）库存端：内外盘铅同时累库，高铅价对消费的抑制有所凸显，沪铅库存走高至4.56万吨。

　　短期沪铅基本面仍偏强，展望8月，期现价差高位也促使隐性库存进一步显性化，通过库存变化判断实际消费是否好转。注意把握高位多头离场信号，但边上以高位做空为主。受近月软逼仓影响，旺季正套盈利空间略显不足，跨期暂不推荐。

　　铅价外强内弱格局下，铅锭出口窗口偶有打开。6月美CPI录得3%，7月美联储加息25个基点落地后，市场预计年内将停止加息。美元整体偏弱运行，伦铅反弹压力减弱。沪铅在强现实和资金面的共同作用下围绕万六高位震荡，但高铅价对消费的抑制在不断凸显，高位回调压力不断蓄积。不排除未来出口窗口再次打开可能，仍建议关注出口窗口关闭后的正套操作。

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